bAV-Prax Advertorial:

Die Chance am unteren Ende des CLO-Wasserfalls

von Martin Köhler, Frankfurt am Main, 13. November 2018

Auch wenn es überraschend scheint: Gerade die Equity-Tranchen als riskanteste Bestandteile von Collateralized Loan Obligations könnten aktuell einen Blick wert sein. Martin Köhler unternimmt einen ebensolchen.

 

Martin Köhler, AXA IM.

Rein formal betrachtet gehören sie zum Fixed-Income-Universum – und doch passen sie dort nicht so recht hinein: die Equity-Tranchen von Collateralized Loan Obligations (CLOs).

 

Ein Indiz dafür ist, dass sie in den vergangenen zehn Jahren in Sachen Performance die meisten anderen Anlageklassen ausgestochen haben – sogar Private Equity oder Aktien. Hinzu kommt, dass die CLO-Equity-Tranchen auch aufgrund ihrer Cashflow-Charakteristika und der ihnen zugrunde liegenden Renditetreiber ein für anleiheähnliche Instrumente eher untypisches Risikoprofil aufweisen. Insbesondere in Zeiten steigender Zinsen und Spreads ergibt sich dadurch ein Chance-Risiko-Profil, das sich von klassischen Kreditinvestments unterscheidet.

 

Zusätzlich attraktiv wird die Anlageklasse, weil sich der CLO-Markt über die vergangene Dekade hinweg zwar deutlich weiterentwickelt, zugleich aber eine Reihe von Eigenschaften behalten hat, die für ihn sprechen. Das gilt gerade auch für die Equity-Tranchen.

 

Deren Name rührt daher, dass diese Tranche die ersten Verluste trägt, die im Darlehenspool anfallen, der letztlich der CLO zugrunde liegt. Sie befinden sich also am unteren Ende der wasserfallartigen Struktur eines CLOs. Zum Ausgleich erhalten Equity-Tranchen-Investoren allerdings auch ein großes Maß an Kontrolle über die Lebensdauer der gesamten CLO-Struktur – und sie haben das Recht auf sämtliche nach der Bedienung der anderen Tranchen verbleibenden Überschüsse. Diese können durchaus beträchtlich sein.

 

 

Insgesamt erstaunlich robust durch die Krise

 

Doch zunächst ein Blick auf die Risiken beziehungsweise das Verhalten der Anlageklasse in einer wirklich schwierigen Situation:

 

Wie alle Investments mit Kreditrisiko litten auch CLO-Equity-Tranchen unter der globalen Finanzkrise des Jahres 2008. Trotz hoher Ausfallquoten und eines zwischenzeitlichen Einfrierens der Ausschüttungen blieben die Gesamterträge allerdings erstaunlich robust. Prinzipiell profitieren die Equity-Tranchen dabei von niedrigen Finanzierungskosten bei der Auflegung und hohen Spreads in den ersten Jahren der Laufzeit. Auf kurze Sicht reagieren die Bewertungen der CLO-Equity-Tranchen dabei ähnlich wie jedes andere Credit-Instrument auf Bewegungen in den Spreads. Mittelfristig können sie aber auch von einem Umfeld steigender Spreads profitieren. Diese Eigenschaft macht sie zu einzigartigen Anlageinstrumenten, die zur Diversifikation eines Credit-Portfolios beitragen können.

 

Zwar kommen Verluste und Ausfälle im zugrunde liegenden Darlehenspool vor – und reduzieren die Ausschüttungen von Equity-Tranchen. Dennoch bleiben die Auswirkungen solcher Verluste gering, so lange nur einige wenige Darlehen ausfallen. Theoretisch ist es zwar möglich, dass ein CLO abgewickelt wird, ohne dass Kapital zur Ausschüttung an die Equity-Tranchen-Investoren zur Verfügung steht – allerdings ist dies in den mehr als 20 Jahren, seit es CLOs gibt, nie vorgekommen.

 

Hinzu kommt, dass CLOs aktiv gemanagt werden – und nicht alle CLO-Manager sind gleich. Sie handeln die hinter der CLO stehenden Darlehen aktiv, um sicherzustellen, dass die höheren Tranchen vollständig bedient und die Erträge der Equity-Tranche optimiert werden. Dabei sorgen performanceabhängige Gebühren und Regeln zum Selbstbehalt von Risiken dafür, dass auch die CLO-Manager ein Eigeninteresse an guten Ergebnissen haben. Im Zusammenspiel dienen diese Faktoren als Anreiz für CLO-Manager, die Erträge der CLO-Equity-Tranchen zu optimieren.

 

Dennoch zeigt sich immer wieder, dass verschiedene Asset Manager unter ähnlichen Marktbedingungen sehr unterschiedliche Performances abliefern. Investoren sollten bei der Auswahl daher genau hinschauen – und auf erfahrene Spezialisten mit genügend Expertise und auch einer hinreichenden Infrastruktur zum Ausschöpfen des Potenzials der Anlageklasse setzen.

 

Der Autor ist Director Institutional Sales der AXA Investment Managers in Frankfurt. Von ihm beziehungsweise AXA IM erschienen zwischenzeitlich auf LEITERbAV:

 

 

Euro Credit Short Duration: Attraktive Zusatzrenditen im Liquiditätsmanagement

von Monika Ritter, 11. Februar 2015

 

 

Studie: Wie Solvency II das Asset Management der Versicherer verändert

von Jörg Schomburg, 9. Dezember 2015

 

 

CLOs: Free Lunch aus der Regulierungsküche

von Jörg Schomburg, 30. Juni 2016

 

 

Unternehmensanleihen: Kaufen und halten auf smarte Art und Weise

von Jörg Schomburg, 24. Oktober 2016

 

 

AXA WF Euro Credit Total Return: Flexibilität und Überzeugung

von Monika Ritter, 13. Juni, 2017

 

 

Ein Track Record, der sich sehen lassen kann

von Jörg Schomburg, 18. Dezember 2017

 

 

Buy-and-Maintain: Besser als passive Fonds

von Matthieu-Emmanuel Levilion, 10. September 2018

 

 

Die Chance am unteren Ende des CLO-Wasserfalls

von Martin Köhler, 13. November 2018.

 

 

 

Advertorial mit freundlicher Unterstützung von:

 

 

 

 

 

 

 

 

 

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Martin Köhler


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Internet: www.axa-im.de

 

 

 

 

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Stand: 02. Oktober 2018 © 2018 AXA Investment Managers. Alle Rechte vorbehalten.

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