Corona und die Märkte: Der Einbruch Anfangs des Jahres war unüberraschend heftig und überraschend kurz, die seither anhaltende Erholung zumindest bisher keineswegs die von manchem befürchtete Bullenfalle. Und die Pensionsinvestoren? Die scheinen optimistisch, möglicherweise gar zu optimistisch – sagt eine Studie, die noch weitere Erkenntnisse liefert.

96 Prozent der im Rahmen einer Studie befragten Pensionsinvestoren gehen davon aus, ihre Renditeziele in den kommenden fünf bis zehn Jahren zu erreichen, vermeldet Willis Towers Watson.

Allerdings könnten unregulierte Investoren mit der aktuellen Portfolio-Aufstellung im Median nur 2,3 Prozent, regulierte sogar nur 1,8 Prozent Rendite erwarten, so der Consultant, während die Zielgrößen bei den meisten deutlich darüber liegen, nämlich bei zwei bis fünf Prozent. Hier gehen die Erwartungen also auseinander.

Außerdem rechnet man bei WTW damit, dass die Folgen der Corona-Krise für weiteren Druck auf die Renditen sorgen und somit eine zusätzliche Professionalisierung von Kapitalanlage und Governance nach sich ziehen dürften.

Eher optimistisch als realistisch?

„Nach einem guten Aktienjahr 2019 waren die ersten Corona-bedingten Turbulenzen am Kapitalmarkt schnell überstanden – das mag den großen Optimismus der Anleger erklären“, berichtet Nigel Cresswell. „Ein genauerer Blick auf die aktuellen Portfolios, das derzeitige Marktumfeld und den sinkenden Rechnungszins zeigt jedoch, dass diese Einschätzung eher optimistisch als realistisch ist“, so der Head of Investments Deutschland bei Willis Towers Watson weiter, „zudem lässt sich der weitere Verlauf der Pandemie und seine Folgen auf die Kapitalmärkte nur schwer abschätzen, während sich das Niedrigzinsumfeld aufgrund der Stützungsmaßnahmen der Zentralbanken weiter verstetigt.“

Wie die WTW-Studie „Pension Risk und Anlage von Pensionsvermögen 2020“ zeigt, fielen im Vorjahr sowohl die Zuversicht als auch die Renditen niedriger aus. Nur 80 Prozent der Pensionsanleger waren es, die im Jahr 2019 glaubten, ihre Renditeziele erreichen zu können, während die zu erwartenden Renditen noch bei 2,0 Prozent (unregulierte) oder 1,3 Prozent (regulierten Investoren) lagen. Während aktuell 92 Prozent der Anleger sagen, dass sie ihre Renditeziele sowohl im vorangegangenen Jahr erreicht haben, waren es 2019 nur 71 Prozent, blickt WTW zurück.

Ziele durch Portfolio-Umstellung und verbesserte Governance erreichbar?

„Die gesetzten Renditeziele zu erreichen, ist durchaus möglich, wenn die Allokation angepasst wird“, betont Tobias Bockholt, Senior Investment Consultant bei Willis Towers Watson. „Durch breitere Portfoliodiversifikation und Hinzunahme weiterer Renditetreiber können beide Investorengruppen ihr Rendite-/Risikoprofil verbessern. Dazu zählen beispielsweise diversifizierende Strategien, Secure Income Assets und Private Markets“, sagt Bockholt. Willis Towers Watson habe hierfür ein „Best Ideas Portfolio“ skizziert, das 2,4 Prozent Rendite für regulierte und 2,9 Prozent für unregulierte Investoren erwarten lasse.

Deutsche Investoren und der internationale Pension-Asset-Mix

Der Studie nach wurden Allokationen in Anleihen in den vergangenen Jahren zugunsten von Aktien, Alternatives und Immobilien deutlich reduziert und das Risikoprofil um 3,7 Prozent bei unregulierten sowie 3,0 Prozent bei regulierten Investoren erhöht.

Im internationalen Vergleich seien deutsche Pensionsportfolios bislang immer von der höchsten Allokation in Anleihen und einer geringen Allokation in Immobilien und Alternatives geprägt gewesen, so WTW, näherten sich inzwischen dem internationalen Pension-Asset-Mix aber deutlich an:

Quelle: WTW. Grafik zur Volldarstellung anklicken.

„Dies reicht jedoch mit Blick auf die Renditeziele noch nicht aus“, betont Bockholt.

Es sei hier redaktionell angemerkt, dass diesbezügliche Studien nicht immer vergleichbar sind und auch nicht immer zu gleichen Ergebnissen kommen. Vor drei Jahren hatte beispielsweise Mercer für deutsche Pensionsinvestoren im europäischen Vergleich partiell recht hohe Anlagequoten in Aktien bzw. Real Estate und Alternatives ermittelt.

Handling der Corona-Krise mit deutlichem Einfluss auf Pensionsvermögen

Zurückblickend auf die Kursverluste zu Beginn der Corona-Pandemie im März 2020 sagt Cresswell: „Dabei handelt es sich um den schnellsten Rückgang der Geschichte, gefolgt von einer enorm schnellen unerwarteten Kurserholung. Diese Erholungszeit war deutlich schneller, als die in der Vergangenheit durchschnittlich beobachteten 60 Monate“, berichtet der Experte.

Ein Indikator der ganz eigenen Art

Cresswell weist auf eine interessante Beobachtung hin: Bei der Betrachtung aggregierter Personen-Bewegungsprofile aus unterschiedlichen Ländern (wie im Google Mobility Report zu sehen) fällt auf, dass sich die jeweiligen Kursentwicklungen analog zu den Mobilitätsdaten entwickelt haben. „In den unterschiedlichen Kursentwicklungen spiegelt sich der jeweilige Pandemieverlauf wider“, berichtet er.

Im Einzelnen heißt das laut Cresswell: Dort, wo die Pandemie gut eingegrenzt wurde und Menschen schnell wieder zur Arbeit gingen sowie auch den Einzelhandel und Freizeiteinrichtungen wieder aufsuchten, wurde auch die wirtschaftliche Situation weniger beeinträchtigt. Oder kurz: „Das Kapitalmarktumfeld steht und fällt mit der Eingrenzung der Pandemie.“

Bockholt betont, dass die aktuell beobachtete Volatilität weiter bleiben werde. In der Folge dürften Pensionsanleger mehr auf illiquide Anlagen und Private Equity setzen. Er weist jedoch auf die Wichtigkeit einer breiten Diversifizierung hin. So sollten beispielsweise auch Immobilienanlagen breiter gestreut werden: „Wer aktuell nur auf Hotelfonds und Büros gesetzt hat, dürfte an seinen Immobilieninvestments nur wenig Freude haben.“

Zuviel Geld verdirbt die Preise

Angesichts der „oft undifferenzierten Vorliebe vieler Investoren für Private-Equity-Investments“ mahnt Bockholt: „Private Equity ist zu einem breiten Trend geworden, der inzwischen mehr Gelder anzieht als zielführend investiert werden können.“ Gerade unerfahrene Anleger schätzten seiner Praxiserfahrung nach PE-Anlagen wegen des Aktien-ähnlichen Risikoprofils.

„Sinnvolle alternative Strategien in der Nische sind komplexer, sie bedürfen einer höheren Governance und eines sehr viel tieferen Wissens, deshalb werden sie seltener gewählt“, so Bockholt. Gerade hier sieht er jedoch noch Renditepotenzial, das gehoben werden könne.

Governance-Anforderungen als Investitionshindernis

Tatsächlich sind und bleiben Governance-Anforderungen und das damit intern benötigte Know-how die größten Investitionshürden, wie ein Fünftel der befragten Investoren (19 Prozent) bestätigt. Hingegen wurde das Problem der schwierigen Implementierbarkeit in den vergangenen Jahren nach und nach seltener genannt (22 Prozent im Jahr 2017, aber nur 18 Prozent im Jahr 2020), berichtet WTW.

Wie die Studie zeigt, würden im Vergleich zum Vorjahr aktuell wieder mehr Anleger planen, ihren Outsourcing-Grad zu erhöhen. Dies dürfte auf das in der Folge der Corona-Krise sehr herausfordernde Marktumfeld sowie die gestiegenen regulatorischen Anforderungen zurückzuführen sein, so WTW. Im Bereich illiquider Asset-Klassen wurde das Outsourcing (Fiduciary Management) bereits vermehrt umgesetzt.

Des neuen Chefs Sache: Management der Pensionsvermögen

In den vergangenen Jahren wurde das Management der Pensionsvermögen immer weiter professionalisiert, berichtet WTW. Dies sei nicht nur eine Reaktion auf das herausfordernde Kapitalmarktumfeld, sondern auch Folge eines „Generationenwechsels“ bei den Verantwortlichen in den Unternehmen und in der Aufsicht. „Überdies schauen Vorstände inzwischen genauer auf die Entwicklung der Pensionsvermögen und ihre Folgen für die Bilanzen“, sagt Cresswell. Er begrüßt die weitere Professionalisierung: „Damit steigen auch die Renditechancen.“

LEITERbAV: Die Ambivalenz des Outside Fundings

In Zeiten, in denen sich einerseits weitere Geldschwemmen und nachhaltiger Negativzins mit andererseits sich realökonomisch vermutlich deutlich verschärfender Lage paaren, bleibt die Frage des Outside Fundings weitere eine äußert ambivalente:

Heideldruck hat gerade vorgemacht, das ein CTA-Outside Funding keine Einbahnstraße ist und damit ein Thema in die reale Welt gesetzt, welches das Parkett künftig verstärkt beschäftigen könnte.

Während sich für Heideldruck Fragen wie SAA und Rendite von Plan Assets also kaum mehr stellen, ist für viele Pensionsinvestoren aus der Industrie die Fremdkapitalaufnahme – z.B. für Plan Assets – günstiger als je zuvor.

Oder kurz: Für die einen wird Cash knapper, für die anderen billiger. Zu welcher Seite man als Industrieunternehmen gehört, kann aber leider die Frage der Pros und Cons des Outside Fundings auch nicht beantworten.

Daher erlaubt sich LEITERbAV, sein älteres, aber gleichwohl noch gültiges Fazit zur vielschichtigen Ambivalenz des Outside Fundings zu wiederholen, nämlich …

„… dass das Vorhandensein bzw. das Zusammenwirken von DBO, Plan Assets, Funding Ratio, Diskontsatz, Assumptions, Return on Plan Assets und OCI am Ende ceteris paribus weder nach IAS 19 noch nach HGB irgendeinen Einfluss auf die tatsächliche Rentenzahlung und deren Cashflow-Effekt für das Unternehmen hat, ganz zu schweigen von der Verpflichtung hierzu. Dass das Vorhandensein von Plan Assets und der Return darauf sowie einer hohen Funding Ratio nichts mit einer geringeren Insolvenzsicherheit des Unternehmens (c.p.ist eher das Gegenteil der Fall), nichts mit der Höhe der Rente und nur wenig mit deren Sicherheit zu tun hat. Dass der Niedrigzins zwar einerseits die Pensionslasten der Unternehmen buchhalterisch massiv ansteigen lässt, andererseits für jedes halbwegs gut geratete Unternehmen die Fremdkapitalaufnahme zur Dotierung seiner Versorgungswerke spottbillig ist. Dass sich dann aber angesichts der launischen Märkte die nicht einfache Frage stellt, wohin mit ebendiesem aufgenommenen Geld (s. hier vorliegende Studie). Dass umgekehrt bei hoher verfügbarer Liquidität im Haus ein Outside Funding immer auch ein gutes Tool ist, eben diese Liquidität vor wenig nachhaltigen Ausschüttungen zu bewahren und diesbezüglich agile Aktionäre gar nicht erst anzuziehen wie das Licht die Motten. Dass außerdem ein hohes Outside Funding besonders bei einem LDI-Ansatz bilanzielle OCI-Bewegungen vom Kerngeschäft und der Bilanz fernhalten kann (was wegen geringen EK-Einsatzes besonders für Banken attraktiv ist). Aber dass gleichwohl für jede Unternehmensspitze, die überzeugt ist, mit ihren Plan Assets an den Kapitalmärkten höhere Returns zu erzielen, als wenn sie die Mittel ohne Outside Funding und ohne die Bildung von Plan Assets im eigenen operativen Kerngeschäft arbeiten lässt, sich bei einer konsequenten Fortführung dieses Gedankens nur eine Handlungsmaxime ergibt: Unternehmen liquidieren und stattdessen Asset Manager werden. Viel Erfolg dabei.“

Über die WTW-Studie

Für die Studie „Pension Risk Management und Anlage von Pensionsvermögen 2020“ befragte Willis Towers Watson im Juni und Juli 2020 40 institutionelle Anleger (Stiftungen, CTA, Pensionskassen, Pensionsfonds, Versorgungswerke) mit einem Anlagevermögen von insgesamt 163 Mrd. Euro. Damit gibt die Studie Hinweise zum Anlageverhalten der Unternehmen im gegenwärtigen Pensions- und Kapitalmarktumfeld. Eine kurze Ergebnisübersicht gebe es demnächst unter www.willistowerswatson.de. Der ausführliche Studienreport sei auf Anfrage bei Willis Towers Watson erhältlich.