Pensionsfondsrichtlinie, KAGB, EMIR: Die Regulierung wird die Anforderungen an das Zusammenspiel von EbAV, Asset Managern und Custodians deutlich verändern. Zweiter Teil eines Gastbeitrages von Matthias Dietrich.
EMIR hat zum Ziel, Ausfallsrisiken bei Derivategeschäften zu reduzieren.
Die EMIR-Verordnung (European Market Infrastructure Regulation) findet aktuell keine vollumfängliche Anwendung auf EbAV (Pension Scheme Arrangements). Die Clearingpflicht für Derivate besteht erst ab 2015, eine Pflicht zur Unterlegung von Collateral sowie zum Reporting der Positionen besteht bis auf weiteres nicht. Allerdings ist die EMSA als zuständige Regulierungsbehörde aufgerufen, bis 2014 einen Vorschlag zu erarbeiten, auch EbAV unter den Anwendungsbereich zu bringen.
Der kritische Punkt liegt in der Notwendigkeit, geeignete Sicherheiten zu stellen. EMIR stellt hohe Anforderungen an die Qualität von Sicherheiten, die an die Clearinghäuser bei standardisierten OTC-Derivaten oder an die Kontrahenten im Falle nicht standardisierter OTC-Derivate zu stellen sind. In der Regel verfügen Pensionseinrichtungen nicht über geeignete Sicherheiten. Zudem kostet die Stellung von Sicherheiten Liquidität und schmälert damit die Performance. Auch die Anforderungen einer täglichen Bewertung und eines täglichen Austausches von Sicherheiten stellt viele Investoren vor operative Probleme. Zudem erwartet die Aufsicht ein tägliches und sehr umfassendes Reporting aller Derivatepositionen in sogenannte Trade Repositories.
Auch aus diesen Gründen wickeln Pensionseinrichtungen heute ihre Derivate mehrheitlich in Fondsvermögen ab. Diese fallen unter die Implikationen der EMIR-Verordnung. Damit obliegt es Asset Managern und Depotbanken, die Regelungen von EMIR für ihre Kunden vollumfänglich umzusetzen. Hierbei lassen sich große Unterschiede in Bezug auf den Umfang der Dienstleistungen sowie den Stand der Umsetzung feststellen.
Während einige große Asset Manager bereits Ende 2012 sehr aktiv die erfolgreiche Implementierung von EMIR und das damit verbundene Angebot an die Kunden zum Clearing von OTC-Derivate über Clearinghäuser (CCP – Central Counterparties) am Markt kommuniziert haben, laufen in vielen Häusern noch immer die internen Vorbereitungen. Da größere Asset Manager komplexe neue Prozesse zur Bewertung der Derivate, zur Anbindung von Clearing Brokern und zum täglichen Austausch von Collateral mit bis zu 30 Depotbanken zu implementieren haben, sind erhebliche Investitionen in die Infrastruktur zu leisten. Ebenso umfangreich gestalten sich die rechtlichen Vertragsbeziehen der Teilnehmer. Allein das führende Clearinghaus LCH hat die Standardverträge für Client Clearing im letzten Jahr mehrfach fundamental geändert.
Auch unterscheidet sich der Leistungsumfang erheblich. So sind einige Anbieter ausschließlich über Clearing Broker an ein Clearinghaus angebunden. Das ist in der Regel das London Clearing House (LCH) als Marktführer im Clearing von Zinsderivaten. Das Clearing von Kreditderivaten oder Derivaten aus dem Rohstoffbereich wäre damit nicht möglich.
Unterschiede bestehen auch beim Collateral Management. Das betrifft sowohl die Breite der akzeptierten Instrumente, die Automatisierung der Prozesse als auch das Reporting. Internationale Banken bieten ihren Kunden umfassende Flexibilität durch die Nutzung von Collateral Transformation Programmen, bei denen fast jede Art von Wertpapier in geeignetes Collateral oder Liquidität transformiert werden kann. Zudem informiert ein umfassendes Online-Reporting über die Bewertung der OTC-Positionen, die Berechnung von Margins sowie des Collaterals. Einige Anbieter ergänzen an dieser Stelle ihr Angebot, um Simulationstools, mit denen die Auswirkungen eines neuen OTC-Geschäfts auf die Margins auf Basis des aktuellen Portfolios berechnet werden können. Dadurch wird die Disposition von Konten und Wertpapieren für den Investor oder Portfolio Manager deutlich erleichtert.
Neue Regulierung der Asset Manager und Verwahrer eröffnet auch neue Möglichkeiten
Ein weiterer großer Baustein im regulatorischen Rahmen ist das Inkrafttreten des neuen Kapitalanlagegesetzbuches (KAGB) mit Implikationen auf die Struktur und Verwaltung der Kapitalanlagen von Pensionseinrichtungen. Mit Umsetzung der AIFM-Richtlinie (Alternative Investment Fund Manager) in nationales Recht im Juli 2013 durch das neue Kapitalanlagegesetzbuch eröffnen sich auch neue Möglichkeiten für institutionelle Investoren. Das KAGB hebt das bestehende Investmentgesetz auf und schafft einen einheitlichen Rechtsrahmen für alle Arten von Investmentvermögen und ihre Manager. Damit unterliegen Anbieter offener und auch geschlossener Fondstypen erstmals einer einheitlichen Regulierung. Zudem führt das Gesetz einige neue Begrifflichkeiten ein. Bisherige Depotbanken beziehungsweise Custodians werden Verwahrstellen genannt. Kapitalverwaltungsgesellschaft (KVG) ist der neue Begriff für die Managementgesellschaften.
Für institutionelle Investoren ergeben sich aus der neuen Regulierung einige Chancen:
1. Mehr Transparenz über alle Anlagen
Institutionelle Anleger können entweder die Verwahrstelle oder eine Master-KVG als Bündelungsvehikel für alle ihre Anlagen nutzen. Obwohl es auch bisher schon diverse Angebote zum Reporting von Direktanlagen neben den Fondsprodukten gab, ist das neue Angebot weitaus umfassender. Der Einbezug geschlossener Produkte für die Administration, das Risikomanagement und das Reporting nach einheitlichen Vorgaben stellen eine neue Qualität dar. Gerade für kleinere und mittlere Pensionseinrichtungen kann die Bündelung aller Anlagen bei einer Verwahrstelle oder einer Master-KVG erhebliche administrative Vorteile bringen.
2. Pension Pooling
Das KAGB ermöglicht durch die Einführung des Vehikels des offenen Spezial-AIF ein steuertransparentes Vehikel für das Pension Pooling, also die Verwaltung von Altersvorsorgevermögen. Das Fehlen eines solchen Vehikels hatte in der Vergangenheit dazu geführt, dass entsprechende Angebote in der Regel mit Strukturen in Luxemburg oder den Niederlanden umgesetzt wurden. Damit besteht nun für multinationale Konzerne die Möglichkeit, die Altersvorsorge ihrer Mitarbeiter stärker in Deutschland zu verwalten.
Leider ist das zugehörige Steuergesetz (AIFM-Steueranpassunggesetz) bei der Vermittlung zwischen Bundesrat und Bundestag endgültig gescheitert. Damit ist die Besteuerung dieser Vehikel aktuell unklar. Die Verlängerung der Gültigkeit des bestehenden Investmentsteuergesetzes durch das Bundesfinanzministerium löst das Problem nicht. Gerade die steuerliche Neutralität und das Zusammenspiel mit den Doppelbesteuerungsabkommen der verschiedenen Länder sind eine wesentliche Voraussetzung für die Akzeptanz der neuen Konstruktion. Hier wird durch die bevorstehende Bundestagswahl keine kurzfristige Lösung zu erwarten sein.
3. Haftung der Verwahrstellen
Das KAGB ist auch unter dem Eindruck des Madoff-Skandals und dem Wunsch nach höherem Anlegerschutz entstanden. Ein für die Investoren wesentlicher Vorteil ist die nun klar formulierte und sehr vollumfängliche Haftung für die Verwahrung von Vermögensgegenständen auch bei der Nutzung von Unterverwahrern. Fraglich ist, ob die Verwahrstellen, die mit der Haftung verbundenen Kosten voll oder teilweise an die Investoren weitergeben können. Bei der Wahl einer Verwahrstelle durch einen Investor wird künftig noch stärker ein umfassendes eigenes Lagerstellennetz von Bedeutung sein.
Frühzeitig Expertise aufbauen und Partner gewinnen
Durch die bestehende Unklarheit in der konkreten Interpretation der aktuell vorliegenden Gesetze sowie den weiteren Fortgang der Regulierung bietet es sich an, den regelmäßigen Austausch mit Partnern aus der Industrie aktiv zu suchen. Nicht alle Anbieter halten die notwendige Expertise im Hause vor oder sind in der Lage, Investitionen in die Infrastruktur zu leisten. Die Angebote am Markt werden sich hier weiter ausdifferenzieren. Die Regulierung schafft eine Vielzahl an neuen Möglichkeiten, Teile der Kapitalanlage neu zu strukturieren, die Administration und das Reporting zu vereinfachen oder größere Teile der Verwaltung komplett an Dienstleister auszulagern. Allerdings wird erst die genaue Kenntnis des regulatorischen Rahmens helfen, optimal auf die Ansprüche des Investors zugeschnittene Lösungen zu erstellen.
Darum gilt es, sich frühzeitig am Markt zu positionieren und Partner zu gewinnen, die nachhaltige Unterstützung und hohe Qualität der Dienstleistung bieten können.
Der erste Teil des zweiteiligen Gastbeitrages findet sich hier.
Der Autor ist Senior Manager bei der itechx GmbH, einem spezialisierten Beratungsunternehmen mit Fokus auf Asset Management und Securities Services.
